文章来源：汇通财经

　　周一（9月21日）
，富达投资全球宏观主管尤里恩·蒂默（Jurrien Timmer）发布分析观点，提出黄金的定价框架已经发生根本性转变
。过去市场习惯以实际利率作为判断金价的核心标尺 ，而如今黄金已经转变为由全球流动性主导的交易品种。根据其搭建的全球广义货币M2与黄金的回归模型测算
，黄金当前公允价值已经达到每盎司5000美元，这一判断也为中长期黄金行情打开了新的想象空间 。

　　定价范式迎来巨变：从实际利率驱动转向流动性驱动

　　尤里恩·蒂默表示 ，上周周线金价迎来上行
，背后的核心推手正是全球流动性环境开始边际修复
。他依托全球M2货币供应量与金价构建回归模型，测算得出黄金的合理估值大约在5000美元每盎司。

　　蒂默在分析中以上图佐证这一判断
，图表清晰展示黄金正在完成一次重大切换，由过去单纯受实际利率影响的资产 ，转变为紧跟全球流动性变化的标的 。

　　上图进一步指明
，这一轮定价逻辑的分水岭出现在2022年，自彼时起 ，流动性因素逐步取代实际利率
，成为主导金价走势的核心力量
。早在9月上旬，他就已经完整阐释这套基于流动性对黄金进行估值的底层逻辑。

　　长期以来 ，市场主流认知是实际利率与金价呈现负相关关系
，实际利率走高，持有无息资产黄金的机会成本上升 ，金价承压；实际利率下行
，则利好黄金费用  。但这套经典框架在近年不断出现失效的情况，即便实际利率维持高位 ，金价依旧持续创出新高
。按照新的逻辑
，当全球货币投放扩张
、流动性趋于宽松时，货币本身购买力被稀释 ，黄金作为实物储备资产的价值就会被资金重新定价，流动性的松紧
，开始比利率变动更能解释金价波动。

　　美债操作释放信号 ，市场担忧财政主导侵蚀央行独立性

　　美国财政部近期调整发债与回购策略
，加大长期债券回购规模，同时增发短期国库券 ，这一操作引发全球资本市场连锁反应 。蒂默说：“值得关注的是
，财政部上周加大长期债券回购、增发短期国库券的举措，压低了美元指数 ，带动黄金同步大幅走高
。
”

　　在他看来
，市场已经敏锐感知到，美国正一步步滑向财政主导的局面 ，美联储的政策独立性或将受到冲击。市场存在这样一种预期：如果财政部想要长期压制美债收益率
，就必须持续扩大债券回购的体量，而该操作若想落地 ，大概率需要美联储配合，变相实施类似“扭曲操作”的政策
，最终走向货币贬值的路径 。

　　所谓财政主导，就是财政赤字规模持续扩张 ，财政需求凌驾于货币政策之上
，央行不得不被动维持宽松环境，承接政府债务。一旦进入这种状态 ，货币的信用基础会被削弱
，美元长期价值承压，资金自然会转向黄金这类不受单一主权信用约束的保值资产
。

　　财政货币双宽松 ，美元承压利好黄金资产

　　蒂默表示
，宽松财政政策叠加宽松货币政策，对于美元而言属于明确利空。当前美元费用 正处在一条长期趋势线上 ，若后续双宽松格局延续
，美元长期走弱的压力会持续显现；与之相对，黄金将直接受益 。

　　当然 ，模型给出的5000美元仅为理论公允价值，并不代表现货金价会立刻触及该位置
。理论估值和市场交易费用 之间
，始终存在阶段性偏离。短期来看，美联储的加息节奏 、通胀数据变化 ，依旧会带来金价震荡 。但定价逻辑一旦发生长期切换
，意味着往后分析黄金，不能再单一盯着美债实际利率 ，全球流动性总量
、美国财政赤字、债务操作
，都将成为不可忽视的核心变量
。

　　结语

　　综合来看，尤里恩·蒂默的分析 ，本质是对黄金底层定价逻辑的重新审视。随着全球流动性成为主线
，传统利率模型的解释力下降，基于全球M2测算出5000美元/盎司的公允价值 ，给市场提供了全新观察视角 。美国财政部的债务管理操作
，让市场开始交易财政主导与央行独立性弱化的远期预期，财政与货币双重宽松的组合 ，长期利空美元 、利多黄金
。

　　对于投资者而言，后续在跟踪金价的时候
，除了利率
、通胀数据，还需要持续关注全球流动性变化以及美国财政债务政策动向 ，流动性周期或将决定黄金本轮行情能走多远。

　　现货黄金周线图 来源：易汇通北京时间9月23日11：31 现货黄金 报 4339.45 美元/盎司